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作者 | 鲁政委 郭于玮 蒋冬英 宋彦辰 蔡琦晟 张励涵

经济预测

2024年12月的主要宏观数据将在2025年1月10日前后陆续发布。我们在此对相关宏观数据进行前瞻，并以此为基础对2025年1月的政策情况给出研判。

数字格局：“抢出口”推升出口，置换债压低信贷。在增长方面，“抢出口”效应之下，12月出口同比或继续上升；以旧换新政策效应继续显现，社零同比或小幅上升。得益于股市与房地产市场好转，第四季度第三产业GDP有望改善，GDP同比可能在5%左右，在物价方面，预计12月CPI同比小幅回落，PPI同比降幅有所收窄。在融资方面，楼市热度延续，支持居民信贷，但债务置换或压低新增信贷读数，社融与信贷延续分化态势。 

情绪预期：情绪谨慎。1月是业绩预告集中发布的时间，且特朗普将正式就职，市场可能出现避险情绪。

政策预期：能早则早、抓紧抓实。2024年12月中央经济工作会议要求“各项工作能早则早、抓紧抓实”。从缴准、MLF回笼、国债买卖推算，1月累计流动性缺口预计超过1万亿，法定存款准备金率可能下调。为实现经济良好开局，有条件的项目将加快推进，助力开年固定资产投资。

GDP同比：5.0%，较上季度上升0.4个百分点

9月下旬以来，增量政策密集出台，对产需两侧均有提振。供给端，从已发布的10月和11月数据看，工业增加值和服务业生产指数同比中枢均较上季度抬升，其中服务业生产指数或录得全年最高值，第二、第三产业GDP当季同比向上修复。需求端，得益于“抢出口”效应以及两新政策，出口、投资、消费（以社会消费品零售衡量）三驾马车第四季度同比增速较三季度亦有所提升，内外需回暖。预计第四季度GDP同比录得5.0%，完成全年5%左右的增长目标。

工业增加值同比：5.5%，较上月上升0.1个百分点

高频数据方面，12月粗钢产量同比增速较上月提高，苯乙烯开工率、全钢胎开工率同比分别时隔13个月和8个月转正，建筑用钢成交量、石油沥青装置开工率、水泥发运率同比跌幅收窄，指示生产活动转暖。工作日天数方面，2024年12月共有22个工作日，比2023年12月多一天。

出口同比：9.0%，较上月上升2.3个百分点

进口同比：-1.0%，较上月上升2.9个百分点

在出口方面，“抢出口”效应或助推12月出口同比读数较前月回升。特朗普将于1月20日宣誓就任美国总统，企业“抢出口”或助推出口同比读数回升。从美国港口数据看，12月美国洛杉矶入境船只港口停靠指数超季节性上行，由11月的72.9上升至12月的74.9，折射关税风险影响下美国进口商“抢进口”意愿较强。从中国港口数据看，12月我国港口集装箱吞吐量同比较前月上行3.7个百分点至12.9%，为2024年3月有数据以来的最高值。

在进口方面，从进口价格看，受大宗商品价格回升影响，12月进口同比读数降幅或收窄。12月CRB现货指数同比较前月回升4.0个百分点至4.3%，为2022年12月以来的最高值。从进口需求看，12月制造业PMI进口指数较前月回升2.0个百分点至49.3%，为2024年3月以来的最高值，折射进口需求亦有改善。

固定资产投资同比：3.3%，与上月持平

12月固定资产投资累计同比预计录得3.3%。基建方面，12月天气转冷后，石油沥青、水泥发运率等施工表征数据季节性下降，但同比跌幅较11月进一步收窄，预计12月基建投资仍将保持韧性。房地产投资方面，截至12月30日，30城商品房销售同比录得15.5%，较上月下降4.3个百分点。在年内“白名单”扩围增效的推动下，房地产资金来源持续改善，12月建筑业PMI亦重回扩张区间，12月房地产投资当月降幅或进一步小幅收窄。制造业投资方面，临近年末，企业或等待“两新”政策来年接续扩容，同时工业企业库存同比仍延续回落，12月制造业投资或小幅回落。

社会消费品零售同比：3.2%，较上月上升0.2个百分点

“双十一”错期扰动退去，年末消费品以旧换新需求集中释放，12月社零读数或小幅回升。

餐饮收入方面，各地消费券从餐饮向文娱领域扩容，对服务消费拉动作用增强。出行方面，12月国内执行航班（不含港澳台）平均架次同比录得4.4%，略高于上月同比增速4.2%。电影票房方面，12月日均票房约相当于2019年同期的51%，持平于上月水平。

商品零售方面，以旧换新补贴申请截止，年末换新需求集中释放对商品零售形成支撑。根据乘联会，12月乘用车零售约达270万辆，同比增长14.8%。物流数据显示，12月邮政快递揽收量同比增长34.0%，高于11月的24.8%和10月的33.8%。

PPI同比：-2.3%，较上月上升0.2百分点

CPI同比：0.1%，较上月下降0.1百分点

工业品方面，12月主要工业品价格环比以回落为主。截至12月30日，原油价格环比同上月基本持平；黑色系商品价格继续回落，焦煤、焦炭、螺纹环比-11.5%、-8.0%、-1.8%；有色金属价格亦有回落，铜、铝环比-1.5%、-1.7%；南华工业品指数环比下降-0.4%，环比跌幅较上月收窄。考虑到基数影响，12月PPI同比预计录得-2.3%。

消费品方面，12月多数消费品价格延续环比下降。12月猪肉价格继续回落，猪肉价格12月环比-4.1%；蔬菜价格回落趋势逐步稳定，12月环比-0.7%。汽油价格回升，环比4.7%。综合考虑，预期12月CPI同比录得0.1%。

新增人民币贷款：0.40万亿，较上月减少0.18万亿

新增社融规模：2.31万亿，较上月减少0.02万亿

信贷方面，12月信贷增速预计继续回落。从居民信贷来看，12月房地产交易仍然保持较高的活跃度，我们估算的一、二手房成交面积同比录得37.7%，较上月上行13.2个百分点，预计居民信贷投放将进一步改善。从企业贷款来看，11月滚动12个月利润计算的工业企业资产回报率录得4.1%，较10月下降0.1个百分点，企业盈利进一步下行，预计企业贷款维持低位。同时，地方债务置换也将拖累信贷读数。综合来看，12月新增贷款规模预计为4000亿元，对应的贷款同比增速为7.4%。

社融方面，12月社融增速或保持稳定。从政府债券来看，11月至12月期间，年内“置换存量隐性债务”的2万亿元地方政府再融资专项债券发行任务已经完成，12月政府债净融资规模将超过万亿，预计12月政府债继续同比多增。结合信贷规模来看，12月新增社融预计为2.31万亿元，对应的社融增速为7.8%。

M1：-0.6%，较上月上行3.1个百分点

M2：7.3%，较上月上行0.2个百分点

M1方面，12月30大中城市商品房成交面积同比录得17.1%，新房交易延续11月时的活跃度，12月M1继续受新房交易回暖提振。同时，化债政策也将带动M1上行。根据金融时报报道[1]，市场机构调研，融资平台等主体拿到专项债资金后，大部分会在10-20天左右归还债务，其中绝大部分为贷款，以免债券和贷款“两头付息”，估计11月全国约完成近2500亿元地方债务置换，12月还将有更大规模的债务置换。M2方面，11月M1受财政支出较慢拖累小幅回落，预计随着财政支出，企业与居民流动性将有所改善，12月M2或小幅反弹。

1月DR007：1.63%，较上月下行5bp

1月NCD 1Y到期收益率：1.57%，较上月下行11bp

2025年1月资金面预计整体平稳。一方面，在非银同业存款利率自律管理的倡议下，以理财、货基为代表的对流动性要求较高的非银机构或继续将存放同业的存款转配NCD、在市场上融出或增配短债。另一方面，根据缴准规模以及MLF操作规模计算，截至2024年12月底，中长期流动性缺口已超过万亿。同时，为呵护跨春节流动性，2025年1月或是降准的合适窗口。预计2025年1月DR007和NCD利率进一步下行。

注：

[1]资料来源：金融时报，《央行公布最新数据！》，（2024/12/30），[2024/12/13]，https://www.financialnews.com.cn/2024-12/13/content_414528.html

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