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华泰睿思

上周A股走势偏弱，主要源于12月PMI环比走弱、部分主题拥挤度较高、人民币汇率波动等短期扰动因素，后续市场或将步入内外变量验证阶段，关注财报业绩预告、特朗普政府正式上台等事件。当前场外流动性充沛、基本面温和复苏、政策定调积极，春季行情仍有一定基础，但需把握交易节奏。外部不确定性、春节长假效应、业绩预告等因素落地后，加之两会政策期待，市场届时有望迎来机会。配置建议关注：1）红利或阶段性占优，关注拥挤度较低的交运、石化等；2）小盘主题继续切换至景气科创。

核心观点

“财报预告季”把握高频景气数据改善的品种

11月工业企业利润累计同比降幅扩大，但单月来看，工业企业利润同比从9月低点的-27.1%回升至11月的-7.3%，连续2个月降幅收窄。从中观景气来看，四季度我们所刻画的华泰中观景气指数读数较三季度环比上行，各板块景气修复的扩散性有所回暖。分板块看，高端制造普遍处于景气上行区域但需注意供需平衡、消费则普遍处于困境反转的筑底区，边际变化正面的行业包括中游制造中的自动化、工程机械、航空装备、风电等，以旧换新驱动的汽车、家电、农业等大众消费，产品周期上行的游戏以及部分化工品等。电子板块当前景气环比有所回落，但需关注若后续有补贴对需求支撑如何。

春季行情具备一定基础，但需要注意节奏

复盘来看，季节性流动性充裕和风险偏好抬升驱动下，2009年以来春季行情出现频率较高，春节后至两会前赚钱效应较好：结构上，整体来看小盘略占优，TMT、周期胜率高。当前流动性充裕、基本面温和复苏，春季行情或具备一定基础。中期视角，国内降息降准仍有博弈空间，以存款准备金率、1年期LPR等刻画国内宏观流动性状况，以发电量、制造业PMI等刻画国内基本面情况，复盘05年以来市场表现，“流动性好+基本面走弱/震荡”情形下农林牧渔、社会服务、通信等板块表现较优，“流动性好+基本面弱复苏”情形下TMT、食饮、家电等板块表现较优。

关注后续潜在积极因素

更新A股估值模型，考虑到近期美元指数上行幅度较多，我们将美元指数中枢上修至12月中旬以来约108的中枢水平。在市场经历了上周的扰动后，当前全A PE（TTM）与宏观变量指引的“合理”PE（TTM）基本相当。若短期超调，或可择机加仓。1.2央行宣布将展开第二次互换便利（规模更大、费率更低）、1.3中国人民银行货币政策委员会四季度例会对回购政策再贷款等工具的表态较为积极，体现政策呵护信心，关注：1）“防范资金空转”下信贷数据的资金结构是否趋势改善，2）后续在消费、地产及产业方面政策出台的节奏和力度，当前相关政策稳步推进，后续或仍有期待空间。

配置：哑铃策略或适当倾斜

国内政策立场和举措有望巩固乃至提升市场“下沿”支撑，但国内基本面数据修复力度偏弱，外部变量亦将进入验证期，突破“上沿”尚需契机。春季行情具备一定基础，前期回调下市场估值趋近合理中枢，若短期超调，或可择机加仓。风险偏好有所走弱下，建议关注：1）红利或阶段性占优，向拥挤度较低的石化、交运等进一步下沉，此外关注新增潜力型红利（《当前还有哪些高股息值得关注？》1月2日）；2）小盘主题继续切换至景气科创。中期配置继续关注内外需剪刀差反转、产能周期两条主线。

风险提示：海外政策不确定性、国内地产销售及年报业绩不符预期。

图表

市场结构

国内流动性

海外流动性

A/H分行业估值

风险提示

1） 海外政策不确定性：临近特朗普政府正式上台，其政策出台节奏及力度可能影响美元指数走势，从而影响A股风险溢价水平。

2） 国内地产销售及年报业绩不符预期：若国内地产销售及年报业绩不及预期，则可能影响A股整体及部分行业的风险溢价及盈利预期。