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众望所归的“出清”？

来源丨东四十条资本

就在银泰正式改换门庭的半个月后，阿里旗下的另一大零售实体，大润发的母公司高鑫零售也迎来了自己的命运时刻。

2025年1月1日晚，阿里巴巴集团宣布与德弘资本达成协议，将出售其所持高鑫零售全部股权。在具体交易方案上，根据公告，德弘资本将以整体最高1.75港元/股（包括1.55港元/股的现金及0.2港元/股的利息），收购阿里全资子公司吉鑫和淘宝中国所持7,027,297,350股高鑫零售股份（占已发行高鑫零售股份总数约73.66%），及NewRetail所持480,369,231股高鑫零售股份（占已发行高鑫零售股份总数约5.04%）。

累计相加，本次交易的总股权合计占高鑫零售已发行股份的78.7%，阿里巴巴子公司及NewRetail将收取的最高金额约为131.38亿港元。

众望所归的“出清”？

与卖掉银泰相同，阿里卖掉大润发并不会让人们感到意外。毕竟早在2024年2月的财报电话会议上，蔡崇信就明确表示阿里在未来的一段时间内将致力于剥离“非核心资产”，其中以银泰、大润发、盒马为代表的实体零售就是最标志性的“非核心资产”。2024年9月27日，高鑫零售也早早地发布了公告，宣布将在港交所短暂停牌以处理即将到来的收购事宜。

换句话说，出清大润发这件事那可真称得上裤衩着火——当然了。

只是相比于银泰，大润发的命运更适合用“唏嘘”来形容。至少从时间线上来看，大润发堪称商超界的“诺基亚”。

千禧时代的大润发无疑是华人商业世界里的“标杆”。那段时期，大润发不仅业绩红到发紫，更是以“大胆创新”“勇于改革”驰名业内。例如1997年为了立足大陆市场，大润发下决心将赖以发迹的“仓储式销售业态”大胆地改为“大卖场模式”，并在每家门店预留了至少800平米的“商业街”——这一决定让他们在短短两年后的1999年，就以240亿元的营业额挤进大陆市场前三，此时距离他们在台湾省开设第一家门店也不过仅仅三年而已。

再例如2001年，随着中国加入WTO后零售业加大对外开放力度，家乐福和沃尔玛门来势汹汹，大润发迅速引进了战略投资方、法国零售巨头欧尚集团，寻求经营思路的再次升级，据说疯狂到了“拷贝了欧尚几乎所有的内部营运文档”。大润发颇有些超前意味的“自下而上”（先立足二三线城市，再拓展向一线城市）的运营思路，也是这一时期的成果。

到2011年与欧尚合并在香港上市的时候，经营10年的大润发在大陆的营业额已经超过400亿元，成功超过家乐福，是名副其实的零售百货之王。

可千禧时代后的大润发，某种程度上说一句“在令人失望这件事上从未令人失望”也不为过。2013年，大润发再次寻求经营思路的升级，由时任大润发集团董事长黄明端亲自掌舵的上海飞牛集达电子商务有限公司成立，准备发力探索“电商”业务。

严格来说，虽然从电商发展史上来看“2013年”显得有些滞后，淘宝、京东、聚美优品、凡客诚品这些现象产品已经完成了初步的圈地，但要知道4G网络在大陆市场的大规模商用是2011年的事，同年小米发售了第一款手机，很快带动了国产智能机的迅速腾飞——这两大里程碑事件共同推动了中国互联网产业发展史上著名的“第二次人口红利”，陡增的“国民总时间”带来了大量的场景空白——就像美团、滴滴、今日头条由此“后发制人”，大润发并非没有机会。

事实上“飞牛网”也确实取得了一些成绩。根据高鑫零售2017年的上半年财报显示，飞牛网在运营3年之后共积累了2800万注册会员，其中活跃会员350万。伴随着不断累积的线上会员，大润达的电商营业总额也上升至了半年18亿元的水平。

但大润发为此付出的成本远远大于收益，也始终没有找到明确的定位，一路从早期的“依托大润发供应链的线上卖场”拓展到“开通配送服务的O2O生鲜电商”。2017年11月，飞牛网又发起了针对中小零售商的批发平台“大润发e路发”计划征招1万个城镇代理，开设1万家飞牛便利，准备进军B2B业务。

这些试错投射到财报上，大润发在总共运营的3年时间里，累积投入超10亿元，亏损超过4亿元。也正是这折腾的3年里，盒马鲜生、超级物种、网易严选等打着“新零售”“新消费”概念的品牌开始崛起，大润发逐渐开始与“过时”这个标签绑定在一起。

也正是基于这个背景，阿里与大润发的合作其实是被广泛看好的。主流观点认为，最懂中国电商产业的阿里完全有能力放大大润发的线下优势，大润发也确实在此之后进行了幅度更大的改革。

阿里对大润发的收编分两阶段完成。第一阶段发生在2017年，当时阿里刚刚提出“新零售战略”，作为新零售中线下场景的重要一环，阿里以28.8亿美元的价格买下了大润发母公司高鑫零售36.16%的股权。第二阶段发生在2020年10月，阿里又花了36亿美元（约280亿港元），通过收购法国欧尚零售国际公司 (Auchan Retail International) 持有A-RT Retail Holdings股权的方式，增持高鑫零售股权至72%。

大润发那个让人失望的飞牛网，就在2018年成为了历史，在清退了第三方供应商后更名为“大润发优鲜”，走更纯粹的B2C新零售路线。2020年，阿里巴巴还宣布，高鑫零售旗下大润发和欧尚超市484家门店已经全面实现在线化，并接入饿了么、淘鲜达和天猫超市共享库存业务。所有门店都提供门店5公里范围内1小时达配送，其中180家门店支持20公里范围内半日达服务。

时任阿里掌门人张勇就曾经非常直白地表示，阿里决定控股投资的决定，来自2017年战略投资后，“高鑫零售在数字化方面取得了令人瞩目的成绩，并与阿里巴巴数字经济中的企业实现了良好的协同效应。”

大润发线下层面的改革也从未停止。2017年之后，他们先后推出了大润发Super店、大润发M会员店，以适应全新的消费者画像。其中“M会员店”的战略甚至规划到了2025财年——在一份官方声明中大润发表示正在对10年以上大润发门店的重装改造，预计完成90家门店的2.0版本重构，还有一些直接升级改造为M会员商店，预计2025财年将开出5家新门店，预计三年内开出15家店。

但这些尝试迄今为止难言成功，也大概率是阿里决定出清的直接原因。据2024年度财报显示，高鑫零售收入725.67亿元，同比下降13.3%；年内亏损16.68亿元，亏损幅度2238.5%，创造了有财报以来的亏损之最。

因此大润发不仅命运上可以类比“诺基亚”，评价上也套用“诺基亚”：很难明确指出他们到底是哪一步做错了，只能说他们确实被时代打败了。

终点？新起点？

当然，被阿里卖掉不会是大润发的“终点”。最起码德弘是一个不错的买家。德弘资本作为独立机构的发展历史并不长，成立于2017年，但管理团队出身自KKR及摩根士丹利在亚洲的私募股权投资业务，在大股权比例投资和并购业务方面拥有超过30年的经验，领域覆盖消费和零售、医疗、金融服务、工业和企业服务、农业等。

在2024年5月的“第18届中国投资年会·年度峰会”上，德弘资本董事总经理王玮就明确提出，德弘的回报更多来自于“投后管理为企业发展创造的价值”，而投后管理的核心基础通过多数股权或控股型交易，获得对企业足够的影响力，拥有公司治理权力，以真正地进入到企业中。其中具体价值创造方式大概可以分为三类：

第一类通过具备中国特色的并购或控股投资，将“家族企业”转变为“现代化管理企业”；

第二类帮助国际企业在中国市场落地；

第三类是全面改善公司战略和商业模式，挖掘更大商业价值。

很显然，拥有大润发的高鑫集团包含在这第三类当中。更重要的是，德弘几乎是以“贴地斩”的价格拿下了高鑫——在2020年巅峰时期，高鑫零售的市值超过1000亿。即使与公告发布后，2025 年 1 月 1 日高鑫零售收盘大跌超 20% 的市值相比（188.9 亿港元），78.7% 股份的最高成交价，也折价超过 15 亿港元。

可以说在技术层面和估值层面上，德弘都为自己创造了操作空间。

值得一提的是，连续出手了银泰、高鑫零售的阿里，也并不打算一味地“被动防守”。例如在刚刚过去的2024年12月，阿里就在韩国先后两次出手布局：

12月初，阿里以7140万美元（约合人民币5.2亿）投资了韩国快时尚平台Ably。在完成这轮融资后，Ably的估值已攀升到了21亿美元，成为了韩国创投市场在2024年里第一家新晋独角兽公司。

12月底，韩国新世界（Shinsegae）集团宣布与来自阿里国际达成协议，双方将合资一家名为Grand Opus Holdings的新企业，这家新企业将成为阿里的电商平台AliExpress Korea以及新世界集团的电商平台Gmarket的母公司。

据毕马威的统计数据，Gmarket是目前韩国市场占有率第三大的电商平台。2021年，新世界集团以3.44万亿韩元（约合人民币171亿元）从eBay手中收购了Gmarket80.01%的股权。在这次的交易中，新世界集团将用这些股份换取新合资公司的50%股权。作为匹配，阿里除了拿出AliExpress Korea外，还将投入3000亿韩元现金（约合人民币14.7亿元）。

两两相加，这家新合资企业的估值有望突破6万亿韩元（约合人民币300亿元），具备与韩国的前两大电商平台Naver Shopping、Coupang乃至Temu直接竞争的能力。

当然，阿里为什么在韩国连续出手，这又是一个长篇大论的话题，这里就不多进行更多讨论了。但需要明确的一点是，与中东、非洲、印度、东南亚这些常规的出海目的地相比，韩国并不是一个拥有大量“从0到1”空间的后发区域。根据2021年7月，韩国在联合国贸易发展会议第68届理事会上公布的数据（他们也正是在这一届会议上，正式官宣晋升为“发达国家”），韩国的人均GDP达到了3.25万美元，仅有4%的劳动人口受雇于农业，25%的劳动力投入到纺织、钢铁、汽车制造、造船、电子等工业领域中，70.2%的劳动人口活跃在以旅游、金融为代表的服务业当中。

你看，无论从产业结构上还是居民消费能力上看，韩国是一个已经充分现代化的市场——在这样的前置条件下仍然被列为“出海目的地”，是很需要底气的，至少证明阿里内部对自身拥有什么样的优势是形成了坚定共识的。这时候再把“买下又卖掉大润发”这段经历连起来看，真是呼应了2024年2月蔡崇信接受采访时的那句话：

“尽管我们没能像以前那样自信，我们感受到了竞争压力，但现在我们回来了”。