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鉴于近期政府债券市场持续供不应求，中国人民银行（下称“央行”）1月10日发布消息称，决定2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复。

过去一段时间，债券市场牛市行情延续。央行在当下阶段性暂停买入国债，或释放出央行调节债市供求关系，遏制近期国债收益率快速下行势头的信号。受访专家认为，受央行暂停买入国债影响，短期内国债收益率可能会出现回升。

往后看，随着国债、地方政府专项债等政府债券将在1月中下旬开启发行工作，政府债券供给力度将不断加大，政府债券“供不应求”的局面将得到改善。市场专家普遍认为，今年地方政府专项债、超长期特别国债将靠前发力，待政府债券供给放量、市场供求关系自发趋于平衡时，央行可能恢复买入国债操作。

遏制国债收益率过快下行

在近期银行体系流动性保持充裕，岁末年初政府债券供给力度小，机构提前配置2025年行情等多重因素影响下，2024年11月下旬以来国债收益率呈现快速下行走势。截至1月9日，10年期、30年期中债国债到期收益率分别为1.6368%、1.8932%，处于历史低位水平。

多家市场机构已在近日提示国债收益率过快下行风险。中银证券全球首席经济学家管涛在近日指出，当前市场对于“货币适度宽松”有抢跑之嫌，透支了货币适度宽松的利好。短期来看，作为交易盘，要注意货币宽松不及预期、政策力度超预期、经济恢复超预期等，可能造成债市动荡加剧。

在此背景下，央行阶段性暂停在公开市场买入国债，旨在避免因买入国债推动国债收益率进一步走低。中信证券研报认为，近期央行关注利率过快下行，并采取干预措施的主要原因一方面是防止机构持仓过度集中长久期品种累积利率风险。另一方面是近期人民币汇率承压，央行调控收益率曲线避免中美利差倒挂进一步加深以及资本外流的加剧。

“央行暂停买入国债将减少对国债的需求。”东方金诚研发部执行总监冯琳对证券时报记者说，这意味着在前期多次提示风险并采取相应监管措施后，央行对债市的调控力度加码，旨在遏制近期债市收益率快速下行的“抢跑”势头。

冯琳预计，受央行暂停买入国债影响，短期内10年期国债收益率可能会出现较大幅度的回升。

保留卖出国债的可能性

公开市场国债买卖操作兼具流动性投放和收益率曲线调控两项功能。自2024年8月落地以来，央行保持每月净买入债券态势，保持银行体系流动性合理充裕，表明央行支持性的货币政策立场。同时，央行适时“买短卖长”，即买入短期国债并卖出长期国债，对冲长期国债收益率快速下行态势，防范债市风险。

2024年四季度以来，央行每月开展的国债买卖、买断式逆回购的总操作量均大于中期借贷便利（MLF）到期量，保障了市场流动性状况充裕，同时不断减少MLF存续规模。当下，央行流动性投放渠道更加多样，工具操作更为从容。往后看，即使阶段性暂停买入国债，市场专家普遍预期，央行还会持续开展较大规模的买断式逆回购，替换MLF。

目前，央行保留了卖出国债操作的可能性。这意味着若后续长期国债收益率快速下行，央行依然可以通过卖出长期国债予以对冲，推动债市企稳。

中信证券研报认为，央行暂未选择卖出国债，代表央行维持流动性充裕的目标仍然靠前。在适度宽松的政策基调下，央行对债市利率稳定的关注并不等同于推升利率。当前维持相对较低的利率环境，同时避免其过快下行可能是相对理想的状态。

政府债券“供不应求”或在二季度改善

从近期开展债市违法违规交易调查，到阶段性暂停买入国债，央行正不断向债市释放严监管信号。不过，考虑到债市政策面环境并未出现明显的变化，在政府债券“供不应求”局面改善前，市场机构普遍预计低利率环境下机构欠配压力将在2025年延续。

近期政府债券“供不应求”的主要原因，依然在于近期为地方政府债券发行“空窗期”，且国债净融资规模较低，政府债券供给力度较小。从地方政府债券一季度发行计划看，地方政府专项债券虽将在1月中下旬“开闸”，发行安排却多集中于3月。2025年超长期特别国债尚未披露发行安排。

不过，中央经济工作会议已经明确，2025年更加积极的财政政策将带来赤字率的提升、更大力度的地方政府专项债券与超长期特别国债发行规模。考虑到赤字率与超长期特别国债等具体安排需2025年全国两会期间公布，市场机构普遍预计政府债券将在二季度迎来集中供给。

冯琳表示，后续若政府债券供给放量，长债收益率回升至合理水平，市场供求关系能够自发的趋于平衡，央行可能恢复买入国债，继续发挥通过国债净买入操作向市场投放中长期流动性的作用。